Advanced

Likabehandling vid offentliga erbjudanden om aktieförvärv

Svensson, Fredrik N.G. (2001)
Department of Law
Abstract
Det finns i princip tre sätt att förvärva aktier i ett aktiemarknadsbolag. För det första kan köp ske över börsen. Detta sker genom anlitande av mäklare som effektuerar en order. För det andra kan aktier anskaffas genom privata förhandlingar mellan köpare och säljare. Det tredje sättet att anskaffa aktier är genom ett offentligt erbjudande. Sistnämnda förfarande innebär att köparen offentligt erbjuder vissa eller samtliga aktieägare i ett aktiemarknadsbolag att på generella villkor överlåta sina aktier till köparen. Likabehandling av aktieägare är en av de mest centrala frågeställningarna i samband med offentliga erbjudanden. Problemet kan aktualiseras i både det erbjudande bolaget och i målbolaget. Minoriteten i det erbjudande bolaget kan... (More)
Det finns i princip tre sätt att förvärva aktier i ett aktiemarknadsbolag. För det första kan köp ske över börsen. Detta sker genom anlitande av mäklare som effektuerar en order. För det andra kan aktier anskaffas genom privata förhandlingar mellan köpare och säljare. Det tredje sättet att anskaffa aktier är genom ett offentligt erbjudande. Sistnämnda förfarande innebär att köparen offentligt erbjuder vissa eller samtliga aktieägare i ett aktiemarknadsbolag att på generella villkor överlåta sina aktier till köparen. Likabehandling av aktieägare är en av de mest centrala frågeställningarna i samband med offentliga erbjudanden. Problemet kan aktualiseras i både det erbjudande bolaget och i målbolaget. Minoriteten i det erbjudande bolaget kan lida skada genom att majoriteten i eget intresse beslutar om strukturförändringar genom ökning av aktiekapitalet utan företrädesrätt till aktieägare. Så kan bli fallet om ersättningen för de överlåtna aktierna i målbolaget skall utgöras av aktier i det erbjudande bolaget, ett sk. share-to-share erbjudande. Det remendium som står till minoritetens förfogande i en sådan situation är den aktiebolagsrättsliga likabehandlingsprincipen, såsom den uttrycks i 9 kap 37 § ABL. Aktieägarna i målbolaget kan drabbas genom att budet prisdifferentieras på så sätt att innehavare av kontrollpost eller röststarka A-aktier erhåller ett högre pris för sina aktier jämfört med vad som erbjuds minoritetsägarna eller innehavare av B-aktier. Även innehavare av andra värdepapper, såsom optioner eller konvertibla värdepapper, kan komma att diskrimineras och utsättas för olikbehandling. I syfte att undgå en olikbehandling av aktieägare i samband med offentliga erbjudanden infördes 1971, efter brittisk förebild, en reglering över offentliga uppköpserbjudanden på den svenska aktiemarknaden. Regleringen har karaktären av en rekommendation utfärdad av Näringslivets Börskommitté - ''Rekommendation rörande offentligt erbjudande om aktieförvärv (1999)'' (i det följande NBK/OE). I syfte att ytterligare stärka aktiemarknadens självsanering och undvika lagstiftning på börsetikens område inrättades 1986 en nämnd för aktiemarknadsfrågor - Aktiemarknadsnämnden (AMN). AMN har till syfte att genom rådgivning, information och uttalanden främja god sed på den svenska aktiemarknaden. AMN har även befogenhet att medge undantag från NBK/OE. Rekommendationen syftar till att upprätthålla allmänhetens förtroende för aktiemarknaden och ålägger det erbjudande bolaget i samband med ett offentligt erbjudande att behandla innehavare av aktier med identiska villkor lika. Vissa A-aktieägare får således, som utgångspunkt, inte erbjudas ett kontant vederlag för sina aktier medan andra A-aktieägare erbjuds aktier i det erbjudande bolaget i utbyte mot sina A-aktier i målbolaget. Innehavare av aktier med icke identiska villkor (exempelvis olika rösträtt eller rätt till olika utdelningar) får erbjudas olika vederlag. Vid fastställande av vederlaget för de olika aktierna är utgångspunkten marknadsvärdet, om aktien är marknadsnoterad. Om ett procentuellt påslag på marknadsvärdet är aktuellt skall denna sk. budpremie, som huvudregel vara lika stor. Regeln är dock inte absolut. Förutom avrundningar av praktisk natur som alltid får göras, nämns i motiven att kommersiella och marknadsmässiga skäl kan motivera avvikelser från regeln. Som exempel på sådana skäl nämns i motiven att röststarka aktier i vissa fall kan kräva ett större påslag än övriga aktier. För att aktieägare i målbolaget skall anses likvärdigt behandlade krävs också att villkoren i ett offentligt erbjudande måste anpassas till villkoren avseende andra aktieförvärv som köparen gör före, under eller efter budets offentliggörande, om dessa förvärv skett på förmånligare villkor. Enligt NBK/OE måste villkoren i ett offentligt erbjudande vara minst lika förmånliga som de som gällde vid förvärv som skett inom sex månader före budets offentliggörande. Undantag från bestämmelsen medges dock om det mellan det tidigare förvärvet och det offentliga erbjudandet inträffat en mycket väsentlig och inte endast tillfällig nedgång i fråga om målbolagets aktier. Enligt motiven synes en tjugo procentig ändring av en för målbolagets aktier noterad kurs i allmänhet betraktas som mycket väsentlig. Den främsta skillnaden mellan den börsrättsliga likabehandlingsprincipen, såsom den uttrycks i NBK/OE II, och den aktiebolagsrättsliga likabehandlingsprincipen är att de tar sikte på olika aktieägare. Den aktiebolagsrättsliga likabehandlingsprincipen, är en intern princip och berör det obligationsrättsliga förhållandet mellan aktiebolaget och dess aktieägare. Aktieägare i målbolaget, som visserligen är presumtiva aktieägare i det erbjudande bolaget i samband med ett share-for-share erbjudande, kan således inte räkna med att bli likabehandlade i samband med en budsituation på grundval av ABL. Dessa aktieägare skyddas istället av den börsrättsliga likabehandlingsprincipen, som ålägger det erbjudande bolaget en skyldighet att inte otillbörligt gynna någon aktieägare eller aktieägargrupp i förhållande till andra aktieägare i samband med ett offentligt erbjudande. Sistnämnda princip är således en extern princip. Med tanke på NBK/OE:s betydelse för aktiemarknaden torde den dock kunna betraktas som en rättsordning sui generis. Trots dess karaktär av rekommendation torde, såsom är fallet med den aktiebolagsrättsliga likabehandlingsprincipen, sedvanlig juridisk metod användas. Detta innebär en argumentering som på ett korrekt och hållbart sätt är baserad på rättskällor och andra juridiska relevanta argument. Övervägande skäl talar emellertid för att NBK/OE:s likabehandlingsprincip är mer flexibel i dess tolkning än dess motsvarighet inom aktiebolagsrätten. Detta i huvudsak p g a dess karaktär av rekommendation. Det torde således vara möjligt att utsträcka tillämpningsområdet för NBK/OE:s likabehandlingsprincip, även till situationer som inte täcks av dess ordalydelse. En sådan rätt har uttryckligen tillerkänts AMN:s engelska motsvarighet, The Panel on Take-overs and Mergers. Man bör dock intaga viss försiktighet i samband med utvidgning av den börsrättsliga likabehandlingsprincipens tillämpningsområde. (Less)
Please use this url to cite or link to this publication:
author
Svensson, Fredrik N.G.
supervisor
organization
year
type
H3 - Professional qualifications (4 Years - )
subject
keywords
Associationsrätt
language
Swedish
id
1562314
date added to LUP
2010-03-08 15:55:30
date last changed
2010-03-08 15:55:30
@misc{1562314,
  abstract     = {Det finns i princip tre sätt att förvärva aktier i ett aktiemarknadsbolag. För det första kan köp ske över börsen. Detta sker genom anlitande av mäklare som effektuerar en order. För det andra kan aktier anskaffas genom privata förhandlingar mellan köpare och säljare. Det tredje sättet att anskaffa aktier är genom ett offentligt erbjudande. Sistnämnda förfarande innebär att köparen offentligt erbjuder vissa eller samtliga aktieägare i ett aktiemarknadsbolag att på generella villkor överlåta sina aktier till köparen. Likabehandling av aktieägare är en av de mest centrala frågeställningarna i samband med offentliga erbjudanden. Problemet kan aktualiseras i både det erbjudande bolaget och i målbolaget. Minoriteten i det erbjudande bolaget kan lida skada genom att majoriteten i eget intresse beslutar om strukturförändringar genom ökning av aktiekapitalet utan företrädesrätt till aktieägare. Så kan bli fallet om ersättningen för de överlåtna aktierna i målbolaget skall utgöras av aktier i det erbjudande bolaget, ett sk. share-to-share erbjudande. Det remendium som står till minoritetens förfogande i en sådan situation är den aktiebolagsrättsliga likabehandlingsprincipen, såsom den uttrycks i 9 kap 37 § ABL. Aktieägarna i målbolaget kan drabbas genom att budet prisdifferentieras på så sätt att innehavare av kontrollpost eller röststarka A-aktier erhåller ett högre pris för sina aktier jämfört med vad som erbjuds minoritetsägarna eller innehavare av B-aktier. Även innehavare av andra värdepapper, såsom optioner eller konvertibla värdepapper, kan komma att diskrimineras och utsättas för olikbehandling. I syfte att undgå en olikbehandling av aktieägare i samband med offentliga erbjudanden infördes 1971, efter brittisk förebild, en reglering över offentliga uppköpserbjudanden på den svenska aktiemarknaden. Regleringen har karaktären av en rekommendation utfärdad av Näringslivets Börskommitté - ''Rekommendation rörande offentligt erbjudande om aktieförvärv (1999)'' (i det följande NBK/OE). I syfte att ytterligare stärka aktiemarknadens självsanering och undvika lagstiftning på börsetikens område inrättades 1986 en nämnd för aktiemarknadsfrågor - Aktiemarknadsnämnden (AMN). AMN har till syfte att genom rådgivning, information och uttalanden främja god sed på den svenska aktiemarknaden. AMN har även befogenhet att medge undantag från NBK/OE. Rekommendationen syftar till att upprätthålla allmänhetens förtroende för aktiemarknaden och ålägger det erbjudande bolaget i samband med ett offentligt erbjudande att behandla innehavare av aktier med identiska villkor lika. Vissa A-aktieägare får således, som utgångspunkt, inte erbjudas ett kontant vederlag för sina aktier medan andra A-aktieägare erbjuds aktier i det erbjudande bolaget i utbyte mot sina A-aktier i målbolaget. Innehavare av aktier med icke identiska villkor (exempelvis olika rösträtt eller rätt till olika utdelningar) får erbjudas olika vederlag. Vid fastställande av vederlaget för de olika aktierna är utgångspunkten marknadsvärdet, om aktien är marknadsnoterad. Om ett procentuellt påslag på marknadsvärdet är aktuellt skall denna sk. budpremie, som huvudregel vara lika stor. Regeln är dock inte absolut. Förutom avrundningar av praktisk natur som alltid får göras, nämns i motiven att kommersiella och marknadsmässiga skäl kan motivera avvikelser från regeln. Som exempel på sådana skäl nämns i motiven att röststarka aktier i vissa fall kan kräva ett större påslag än övriga aktier. För att aktieägare i målbolaget skall anses likvärdigt behandlade krävs också att villkoren i ett offentligt erbjudande måste anpassas till villkoren avseende andra aktieförvärv som köparen gör före, under eller efter budets offentliggörande, om dessa förvärv skett på förmånligare villkor. Enligt NBK/OE måste villkoren i ett offentligt erbjudande vara minst lika förmånliga som de som gällde vid förvärv som skett inom sex månader före budets offentliggörande. Undantag från bestämmelsen medges dock om det mellan det tidigare förvärvet och det offentliga erbjudandet inträffat en mycket väsentlig och inte endast tillfällig nedgång i fråga om målbolagets aktier. Enligt motiven synes en tjugo procentig ändring av en för målbolagets aktier noterad kurs i allmänhet betraktas som mycket väsentlig. Den främsta skillnaden mellan den börsrättsliga likabehandlingsprincipen, såsom den uttrycks i NBK/OE II, och den aktiebolagsrättsliga likabehandlingsprincipen är att de tar sikte på olika aktieägare. Den aktiebolagsrättsliga likabehandlingsprincipen, är en intern princip och berör det obligationsrättsliga förhållandet mellan aktiebolaget och dess aktieägare. Aktieägare i målbolaget, som visserligen är presumtiva aktieägare i det erbjudande bolaget i samband med ett share-for-share erbjudande, kan således inte räkna med att bli likabehandlade i samband med en budsituation på grundval av ABL. Dessa aktieägare skyddas istället av den börsrättsliga likabehandlingsprincipen, som ålägger det erbjudande bolaget en skyldighet att inte otillbörligt gynna någon aktieägare eller aktieägargrupp i förhållande till andra aktieägare i samband med ett offentligt erbjudande. Sistnämnda princip är således en extern princip. Med tanke på NBK/OE:s betydelse för aktiemarknaden torde den dock kunna betraktas som en rättsordning sui generis. Trots dess karaktär av rekommendation torde, såsom är fallet med den aktiebolagsrättsliga likabehandlingsprincipen, sedvanlig juridisk metod användas. Detta innebär en argumentering som på ett korrekt och hållbart sätt är baserad på rättskällor och andra juridiska relevanta argument. Övervägande skäl talar emellertid för att NBK/OE:s likabehandlingsprincip är mer flexibel i dess tolkning än dess motsvarighet inom aktiebolagsrätten. Detta i huvudsak p g a dess karaktär av rekommendation. Det torde således vara möjligt att utsträcka tillämpningsområdet för NBK/OE:s likabehandlingsprincip, även till situationer som inte täcks av dess ordalydelse. En sådan rätt har uttryckligen tillerkänts AMN:s engelska motsvarighet, The Panel on Take-overs and Mergers. Man bör dock intaga viss försiktighet i samband med utvidgning av den börsrättsliga likabehandlingsprincipens tillämpningsområde.},
  author       = {Svensson, Fredrik N.G.},
  keyword      = {Associationsrätt},
  language     = {swe},
  note         = {Student Paper},
  title        = {Likabehandling vid offentliga erbjudanden om aktieförvärv},
  year         = {2001},
}